La política macroeconómica en los Estados Unidos ha estado sujeta a dos grandes errores durante el último medio siglo. Lo más probable es que solo haya oído hablar del primero, la forma en que la Reserva Federal permitió que la inflación se arraigara en la década de 1970. Pero el segundo, la forma en que los formuladores de políticas permitieron que la economía operara muy por debajo de su capacidad, sacrificando innecesariamente millones de puestos de trabajo potenciales, durante una década después de la crisis financiera, podría decirse que fue aún más grave.
Muchas personas conocen la historia de la década de 1970. La Fed subestimó repetidamente el riesgo de inflación y no estuvo dispuesta a seguir políticas antiinflacionarias que podrían haber causado una recesión. El resultado no fue simplemente que la inflación se hizo muy alta; la alta inflación se prolongó tanto que se arraigó en las expectativas públicas. Se necesitó una recesión severa y años de alto desempleo para que la inflación volviera a bajar a un nivel aceptable, y esa no es una experiencia que queramos repetir. Sin embargo, hay otra experiencia que no queremos repetir: la larga caída del empleo después de la crisis financiera de 2008.
De todos modos, cuando golpeó la recesión pandémica, los formuladores de políticas estaban ansiosos por no repetir los errores de la década de 2010, y aunque tuvieron un éxito gratificante en lograr una rápida recuperación del empleo, compensaron en exceso. En este punto, no hay ninguna duda real de que la economía de EEUU se ha recalentado seriamente, lo que requiere políticas para enfriarla, que es, de hecho, lo que está haciendo la Reserva Federal. Pero, ¿se está moviendo la Fed lo suficientemente rápido? ¿O vamos a enfrentar una repetición de la década de 1970? Si hay algo de verdad en el análisis estándar de lo que sucedió entonces, la respuesta es que depende de si la inflación se está arraigando en las expectativas. Pero, ¿cómo medimos la inflación esperada?
Una respuesta es mirar lo que nos dicen los mercados financieros (las tasas de interés de los bonos indexados a la inflación, los precios de los swaps que los inversores usan para protegerse contra la inflación). Otra es simplemente preguntarle a la gente, como lo ha estado haciendo la encuesta de Michigan durante muchos años, y otros, en particular la Reserva Federal de Nueva York, también lo han estado haciendo más recientemente. Ninguno de estos enfoques es ideal. Los comerciantes de bonos no fijan los salarios y los precios, y tampoco los consumidores. Pero son lo que tenemos, y podemos esperar que sean una indicación de lo que piensan las personas que fijan los salarios y los precios.
Otra pregunta es: ¿expectativas de inflación para qué periodo? Es natural preguntar qué espera la gente para el próximo año. Desafortunadamente, sabemos por una larga experiencia que las expectativas de inflación a un año reflejan básicamente el precio de la nafta. Y dada la caída en los precios de la nafta, que probablemente continúe por un tiempo, dada la caída de los precios del petróleo crudo, es probable que las expectativas de un año, que ya se han desplomado en los mercados financieros, también caigan mucho en las encuestas.
Entonces, es mejor centrarse en las expectativas a mediano plazo, lo que hace la Fed. Según todos los informes, la Fed se vio seriamente perturbada el mes pasado cuando un informe preliminar de la encuesta de Michigan mostró un salto en las expectativas de inflación a cinco años. Pero como algunos de nosotros advertimos en ese momento, es muy probable que se tratara de un problema estadístico, dado que otros indicadores no contaban la misma historia. Efectivamente, la mayor parte de ese aumento de la inflación se eliminó cuando se publicaron los datos completos.
Ahora se publicaron las últimas cifras de Michigan y muestran una disminución significativa en la inflación esperada. Una vez más, estos son números preliminares, sujetos a revisión. Pero esta vez van junto con resultados similares de otras fuentes, todos los cuales apuntan a una revolución (suave) de caída de las expectativas (inflación). Lo que todo esto sugiere es que el equilibrio de los riesgos de política ha cambiado significativamente.
Siempre ha habido dos formas en que la Fed podría equivocarse: (1) podría hacer muy poco para combatir la inflación, lo que llevaría a una repetición de la década de 1970; o (2) podría hacer demasiado y enviarnos a una caída prolongada del empleo al estilo de la década de 2010. En este punto, (1) parece considerablemente menos probable que hace un par de meses, mientras que (2) parece más probable. Esperemos que la Fed esté prestando atención.
Paul Krugman es premio Nobel de Economía y columnista de The New York Times.
